Il punto n.15 delle considerazioni preliminari (1) al Regolamento UE n. 2020/1503 del 7 ottobre 2020 (c.d. “Regulation on European Crowdfunding Service Providers for Business” , “European Crowdfunding Service Providers Regulation” (ESCPR) o “Regolamento ECSP”) sui fornitori europei di finanziamento collettivo sembra escludere i token crittografici dal suo campo di applicazione, Le loro tecnologie  e caratteristiche differiscono significativamente dai servizi di finanziamento collettivo previsti dal Regolamento ECSP. Tuttavia, una tale conclusione sarebbe affrettata: non tutti i token crittografici rimangono al di fuori dell’ambito del regolamento.

La versione inglese della normativa utilizza il termine Initial Coin Offering o ICO (2). Il modo in cui un’offerta di monete può essere strutturata varia sia tecnicamente, funzionalmente e come modello di business. Il denominatore comune è che i token (monete virtuali) vengono emessi utilizzando la tecnologia blockchain.

A seconda del modello di business e della funzione, i token possono essere di tre tipi:

token di utilità;

token di sicurezza;

criptovalute.

Token di utilità

Nella maggior parte dei casi, le ICO sono l’offerta di token utili in cambio di determinati prodotti o servizi forniti dai creatori di un progetto di start-up. Tali ICO sono progettati per raccogliere fondi in un ambiente non regolamentato. La maggior parte dei fondatori e dei progetti afferma di distribuire token utente per accedere alle proprie applicazioni decentralizzate (DApp) o alle proprie piattaforme. La logica di base qui è che lo scopo della loro moneta è usare, non speculare. Non vi è alcuna barriera all’ingresso sia per gli acquirenti che per i venditori. Gli ICO di successo spesso richiedono solo una campagna digitale ben eseguita e alcuni ICO consentono la partecipazione anonima.

Tali caratteristiche offrono l’opportunità di speculazioni e frodi finanziarie. Ecco perché nel 2017 la US Securities and Exchange Commission (SEC) ha iniziato a sanzionare le offerte di token, che dal punto di vista funzionale e commerciale rappresentano una fornitura non regolamentata di titoli. Ad oggi, il regolatore statunitense utilizza il cosiddetto Il “test di Howey” per determinare se una transazione può essere classificata come “contratto di investimento” e quindi rientra nell’ambito del Securities Act del 1933 e del Securities Exchange Act del 1934. Secondo il test di Howey, esiste un contratto di investimento , se c’è un “investimento di denaro in una joint venture con una ragionevole aspettativa che i profitti saranno derivati ​​dagli sforzi di altri”. La SEC non esita ad applicare la sua legislazione extraterritorialmente alle criptovalute.

L’attività delle autorità di regolamentazione statunitensi ha portato a un cambiamento negli atteggiamenti commerciali nei confronti delle criptovalute in tutto il mondo. Innanzitutto, altre giurisdizioni hanno adottato regolamenti che riflettono le specifiche della tecnologia blockchain e dei token crittografici come opportunità di investimento. I prossimi sono le cosiddette Security token offering (STO) – offerte di token di sicurezza, che già operano in un ambiente regolamentato e riflettono i principi di base dei mercati finanziari – protezione e divulgazione degli investitori. Le Security token offering sono la prossima generazione di Initial Coin Offering . Le offerte di token di sicurezza differiscono nella loro procedura dal predecessore, poiché i passaggi ricordano l’offerta tradizionale di titoli – ad es. con l’obbligo di redigere un prospetto. Gli stessi marcatori di sicurezza hanno parametri tecnici avanzati per l’immissione di informazioni sulle disposizioni di legge. NElle STO, gli investitori acquisiscono asset tokenizzati che derivano il loro valore da qualcos’altro, ad es. da azioni, fondi REIT (REAL ESTATE INVESTMENT TRUST, in italia società immobiliare quotata (SIIQ)), obbligazioni.

Quali token sono coperti dal regolamento (UE) 2020/1503?

Il Regolamento UE n. 2020/1503 si applica in linea di principio ai servizi di finanziamento collettivo. La definizione di crowdfunding è: “l’intermediazione in cui un fornitore di servizi di finanza collettiva, senza assumersi il proprio rischio, serve una piattaforma digitale pubblicamente disponibile al fine di connettere o facilitare la connessione di potenziali investitori o finanziatori con le aziende in cerca di finanziamento. Tale finanziamento può assumere la forma di prestiti o acquisizioni di valori mobiliari.’ .

I token di utilità non rientrano nel concetto di prestito, in quanto il proprietario del progetto non ha l’obbligo incondizionato di rimborsare tale importo all’investitore, insieme agli interessi maturati, ma solo di fornire l’accesso a beni/servizi. Secondo una decisione dell’Autorità federale di vigilanza finanziaria (BaFin), è generalmente possibile progettare tutti i tipi di titoli sotto forma di token di sicurezza.

Piano giuridico comparato e legislazione bulgara

La legge statunitense consente alle criptovalute di essere offerte attraverso campagne di crowdfunding. È necessario condurre un’offerta attraverso un’apposita piattaforma di crowdfunding (registrata dalla US Securities and Exchange Commission (SEC) e dalla Financial Industry Regulatory Authority ( FINRA )). L’importo massimo dell’investimento è limitato. Solo le società registrate negli Stati Uniti possono presentare domanda per l’OMC attraverso piattaforme di crowdfunding. Gli investitori dovrebbero essere solo cittadini statunitensi.

Se prendiamo in considerazione la legislazione tedesca su cui si basa il nostro diritto commerciale, quando si offrono token per titoli (OMC) (3) viene pubblicato un prospetto ai sensi del Regolamento (UE) 2017/1129 del Parlamento Europeo e del Consiglio del 14 giugno 2017 relativo al prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di titoli in un mercato regolamentato (Regolamento Prospetto). Esiste anche un regime speciale ai sensi del German Securities Prospectuses Act – preparazione di un foglio informativo per i titoli – per offerte locali per non più di 8 mil. euro. Questi obblighi vengono ora integrati quando si tratta di token di sicurezza distribuiti tramite piattaforme di finanziamento collettivo.

Si dovrebbe concludere che le disposizioni del Regolamento UE n. 2020/1503 saranno applicabili alla fornitura di token di sicurezza tramite fornitori di servizi di crowdfunding.

In Bulgaria, in sede di offerta di security token attraverso campagne di crowdfunding, deve essere presa in considerazione la prossima modifica della legge sull’offerta pubblica di titoli ( Закона за публичното предлагане на ценни книжа (ЗППЦК))  in vista del Regolamento UE n. 2020/1503, come l’esenzione dall’obbligo di pubblicazione di un prospetto con soglia fino a 5.000.000 di euro.

Vedi: IL REGIME BULGARO SUL CROWDFUNDING NELLA FASE DI DISCUSSIONE PUBBLICA

(1)

(15)

Sebbene le offerte iniziali di moneta abbiano il potenziale di finanziare le PMI, e le start-up e scale-up innovative, e possano accelerare il trasferimento di tecnologia, le loro caratteristiche differiscono considerevolmente dai servizi di crowdfunding disciplinati a norma del presente regolamento.

(2)

(15)	Whilst initial coin offerings have the potential to fund SMEs, innovative start-ups and scale-ups, and can accelerate technology transfer, their characteristics differ considerably from crowdfunding services regulated under this Regulation.

(3) La nascita delle ICO Anche se le offerte iniziali di valuta hanno raggiunto il massimo utilizzo nel 2017 e continuano ad essere ampliamente utilizzate anche nel 2018, esistono già dal 2013. La nomina di ideatore della token sale è stata attribuita a J.R. Willett, un ingegnere di Seattle che all’inizio del 2012 pubblicò un paper intitolato “The second Bitcoin White paper2” nel quale sosteneva che il protocollo usato per bitcoin poteva avere grande potenziale e che poteva essere utilizzato anche per una nuova operazione, appunto l’Initial Coin Offering. Questa idea venne poi messa in pratica concretamente nel luglio del 2013, attraverso il lancio del token digitale chiamato Mastercoin (MSC). Gli utenti sostenitori potevano acquistare MSC pagando in bitcoin all’indirizzo Mastercoin Exodus: in quel momento 1 BTC equivaleva a 100 MSC. Per incentivare i soggetti ad acquistare prima degli altri veniva offerto il 10% in più per ogni settimana di possesso del token, calcolata da quando il soggetto aveva acquistato il token fino alla fine del periodo di raccolta di denaro. In tutto furono raccolti 5.120 BTC, all’epoca equivalenti a circa 500mila dollari. Il progetto aveva come obiettivo quello di finanziare lo sviluppo dell’idea dell’ingegnere, nonché l’erogazione di incentivi per i progetti sviluppati nell’ecosistema di Mastercoin; l’idea era quella di far aumentare il valore del token in modo tale che gli investitori potessero ottenere un guadagno. Questo token è oggi riconosciuto sotto il nome di omni (OMC)